流動性合理充裕 期債走勢偏強

? 相比于通脹對債市的影響，目前經濟下行壓力對債市的支撐權重相對更大一些。此外，我們應以動態的眼光看待變量的變化。

當前經濟基本面和偏寬松的流動性對債市形成主要支撐。二債、五債、十債主連合約振蕩參考區間分別為101—101.4、101.2—102、100—101，5月以來期債在振蕩區間內呈上漲態勢，目前均已站上區間中值，大概率延續反彈，短期區間內偏多對待。

4月中旬央行實施了全面降準，寬貨幣預期兌現，與此同時，各部委陸續召開會議密集推出各類穩增長政策，寬信用進程雖然受疫情影響被延緩但從未消退。“寬貨幣—寬信用—穩增長”的逐步推進，對債市是一個從利多逐步轉為利空的過程，疫情好轉后生產端復工復產的加速是相對確定的，但需求端能否快速回升則存在一定的預期差，這或將延長債市高位振蕩的時間。

國內方面，4月經濟供需兩端受疫情影響明顯，疊加人民幣貶值，本周公布的4月進出口數據顯著回落且低于市場預期。此外，受疫情及國際大宗商品價格持續上漲等因素影響，4月CPI同比上漲2.1%，連續2個月漲幅擴大并創年內新高。相比于通脹對債市的影響，目前經濟下行壓力對債市的支撐權重相對更大一些。此外，我們還應以動態的眼光看待變量的變化。截至5月11日，上海已有8個區域實現社會面清零，未來復工復產的推進會給債市反彈帶來一定的影響，加之為實現全年經濟目標而實施的穩增長政策逐步落地，也限制了債市上方空間。

流動性層面，穩增長背景下央行大概率維持流動性合理充裕，受疫情影響部分資金可能淤積在銀行間，進一步強化了資金面寬松的現狀。具體來看，4月以來銀行間質押式回購利率R007平均水平為1.9%，最新利率達到1.6573%，顯著低于央行7天逆回購操作利率2.1%的政策利率水平，流動性偏松仍是債市的主要支撐，債券風險相對可控。

國外方面，上周美聯儲將基準利率上調50個基點，且開啟縮表步伐。美國4月CPI同比上漲8.3%，較3月8.5%漲幅有所回落，但仍高于市場預期，并繼續處于40年來高位附近，美聯儲大幅加息壓力有增無減。5月以來，十年期美債收益率突破3%，中美利差維持倒掛，人民幣持續貶值。周四離岸人民幣盤中突破6.8，“美聯儲加息縮表—中美利差倒掛—人民幣貶值—資本外流、機構投資者離場行為、國內貨幣政策受制約（尤其是價格型工具）”，這對債市是一個相對確定的中長期利空邏輯。

周一，央行發布《2022年第一季度中國貨幣政策執行報告》，強調我國經濟發展環境復雜性、嚴峻性、不確定性上升，需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力依然存在。全球經濟下行壓力顯現，貨幣政策要加大對實體經濟的支持力度，保持貨幣信貸和社融穩定增長，狹義流動性維持合理充裕。對于央行而言，面臨內外均衡難題以及物價上漲風險，貨幣政策更加傾向于通過結構性工具加大對受疫情影響等薄弱領域的支持，“以我為主”同時又要兼顧“內外平衡”，政策名義層面的操作掣肘增加。

中長期來看，疫情防控形勢好轉后，隨著復工復產的推進，經濟將面臨逐步修復。此外，在中美利差倒掛背景下，國內貨幣政策在“以我為主”和兼顧“內外平衡”中如何取舍，將是決定債市走向的關鍵因素，5月債市仍將呈現上行有頂的振蕩局面。（作者單位：中輝期貨）

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?來源：期貨日報