RB螺紋鋼期貨交易網
致科倫藥業
這篇文章其實已經寫好很久了，一直在考慮，到底是私下找個渠道發給大小劉總，還是這樣發在公開渠道上。盡管科倫的持倉還占我總倉位30%，但我最終決定后者，或許只有輿論的壓力才能觸動您的神經，希望您把過往的10年回顧考慮一下。
《士兵突擊》里，袁朗對成才的話：你該想的不是怎么成為一個特種兵，是善待自己，做好普通一兵。
謹以這句話送給科倫藥業(SZ002422)大小劉總。
看一下大輸液其他上市公司的歸屬母公司凈利潤情況：
10年了，其他大輸液企業利潤翻倍，市占率第一的科倫凈利潤卻始終原地踏步踏；其他幾家企業賬面妥妥的大量現金，科倫卻有百億的負債，股民可以不在乎企業有多少負債，但作為企業家，劉總您對百億負債應該有清晰的認識，要知道，恒瑞這么多年（最近5年分紅只有27億），才攢了100多億現金的家底啊！
按照年報的說法，利潤下滑源于研發投入加大，2012年以來60億。而研發的成果，實在是讓人無力吐槽。
1、關于研發人員數量
下圖是企業利收入、利潤和研發人員的情況。列舉了所有凈利潤高于科倫的制藥企業。可以看到，科倫的研發人員有3165人（僅次于恒瑞），業績9.38億。對應的，恒瑞3442人，53億凈利潤；復星2147人，33億凈利潤；麗珠729人，13億凈利潤。
科倫9億的凈利潤，如何承載這3165人的研發成果的？還是科倫的研發太低效，3165人只能完成別人家企業幾百人的研發？
公司解釋這3165人包括了生產線上的技術員。首先，這樣去美化報表的行為，真的好嗎？其次，即便按照2000人計算（公司口徑是創新藥1000人，一致性評價800多人，BD幾十人），這么多人的研發成果，科倫作為一個凈利潤不過10億的，如何承載？承載不了的，是不是就白白浪費了、公司白白付出了人員、物資成本？
2、科倫的研發費用
研發需要人員，人員要干活，干完活出成果。我們來對比一下2019年情況。
我們看恒瑞的情況：人員成本11.29億，直接投入費用9.66億，設計試驗費用9.80億。很簡單，雇一個研發人員，這名研發人員干了與其工資等值的活（直接投入費用，主要為藥物研發中的物料損耗，比如原料、分子板，試劑，小白鼠等等），后期產生了與其工資等值的成果（臨床費用）。
反觀科倫：5.6億雇了研發人員，干了2.4億的事，達成的成果未披露（根據中報，預計為1個億）。不過要慶幸，這5.6億人員只干了2.4億的活，如果像恒瑞一樣干5.6億的活、再產出5.6億的成果（臨床），科倫直接虧損了。還是那句話，科倫目前的業績體量，承載不了那么大規模的研發。
3、科倫的研發成果
（1）研發整體情況：
8年了，立項項目越來越多，從100多個到500多項藥物，拿到生產批文的不到10%。
（2）研發細化
根據歷年研報中對重點研發品種的描述，同時查詢了藥監局數據庫，如下圖。劉總，您應該讓公司高管們看看這張圖，看看這8年來做了什么，不臉紅嗎？
字太小可能看不清楚，我細化著說吧：
①創新藥+NDDS：
2014年的披露：申報一類新藥頭孢托侖鈉，至今不提了。
2016年的披露（至今4年了）：
重組抗VEGFR2全人源單克隆抗體注射液實現國內首家申報臨床，至今臨床Ⅰ期；
A157-注射用重組人血小板生成素擬肽-Fc融合蛋白申報臨床；目前不提了；
多西他賽白蛋白納米粒，完成IND申報，至今臨床Ⅰ期。
2017年的披露（至今3年了）：
抗EGFR注射液進入臨床Ⅲ期，至今還在臨床Ⅲ期；
KL-A167（pd-l1）啟動臨床Ⅰ期，至今II期；
A168重組抗VEGFR2全人源單克隆抗體注射液獲批臨床，至今臨床Ⅰ期；
A166-創新抗體偶聯藥物注射液獲批臨床（HER2-ADC），至今II期；
KL100137脂肪乳注射液，至今不提了；
KL070002膠囊獲批臨床，至今臨床Ⅰ期；
KL130008膠囊申報臨床，至今臨床Ⅰ期；
紫杉醇
3、4年了，臨床無進展，而養著研發團隊，又花了多少錢呢？研發團隊的研究成果無法轉化，那么要那么大的團隊又有什么意義呢？
②仿制藥
創新藥、NDDS都有重大技術難度，有調整情有可原。可仿制藥總應該沒問題吧？
結論是：
2013年，重點13個品種，至今只有1個獲批；
2014年，重點16個品種，至今只有4個獲批；
2015年，重點 7個品種，至今只有3個獲批；
2016年，已申報生產的22個品種，獲批13個；已獲臨床批件的37個品種，至今獲批5個；
2017年，已申報生產的14個品種，獲批 7個；已獲臨床批件的 8個品種，至今獲批1個；
2018年，已申報生產的14個品種，獲批 6個。
2019年，已申報生產的19個品種，獲批 1個。
用一張更明顯的圖示來表示：第一行是年報中提到該品種的時間，從左向右為2019-2013年；紅色是至今獲批品種、綠色是至今未獲批批準。黃色線上方是多次年報提到的品種，黃色線下方是只有某一年提到的品種。
2013-2016年的36個重點項目，至今獲批8個；2016-2017年已申報生產的36個項目獲批20個，已獲臨床批件的43個項目獲批6個。已申報生產的項目，3年了，怎么還能有40%未批。
那些至今未獲批的項目，現在怎么樣了？那些研發人員的工資是不是白發了，那些物料是不是白白損耗了？更核心一點的是：過往如此，投資者憑什么相信您現有的重點品種、例如PD-L1、HER2-ADC、TROP2-ADC，未來就是不一樣的速度？
綜上，科倫的研發讓人失望。原因可能是多方面的，或者是人真的不行；或者是科倫的利潤體量無法支撐如此多項產品的研發；或者是年報中為了迎合投資者進行了過度宣傳。當然還有一個原因“醫藥政策調整導致”，可這意味著研發投入打了水漂。
4、關于研發方向
科倫對單抗太熱衷了。事實上，今天的恒瑞重點也不在單抗上，而是在ME-TOO、ME-BETTER的小分子。事實上，單抗研發的產出比比較低，同樣的研發費用，可以造出來幾個白紫了，而一個白紫的利潤可能抵幾個單抗。
（1）單抗本身很燒錢，一個品種臨床費用幾個億（現在公司所有臨床費用加在一起才1個億），原有的推進速度慢，同時還不斷推新的、比如TIM3、LAG3、claudin這幾個靶點。真的有能力去完成這種壯舉嗎？同時推進這些項目，臨床費用會直接把科倫變虧損；分梯次推，養這么多人，不花費用嗎？一年弄出若干個靶點，但大部分晾在那里，等著過保質期？單抗是要拼速度的啊！
（2）集采
（3）大小劉總，請你們看看公司的負債表吧，科倫背負著100多億的債務啊！燒錢大規模做單抗，這是一個百億負債企業應該做的事情嗎？
5、關于研究所的股權激勵
科倫博泰分一部分股權激勵給核心員工，我完全理解。作為一家單抗為主的公司，應該盡快的融資發展。
但科倫研究院股權分激勵出去，這算怎么一回事？合著以后舒更等等大品種出來，品種的一部分權益歸研究所管理層？這是打算科倫再把品種買回來（也就是投資者最忌諱的研發費用全部資本化，以提升賬面利潤），還是銷售后把一部分利潤給管理層？沒聽說過任何一家上市公司，能把化藥研究院股權分給管理層。這是咋想的？
上述總結一下： 這么多年，60億沒了，說投研發了；研發進展慢，反饋是沒投多少錢；然后告訴投資者，我研發這60億不純，其實生產線的技術員工資等等也在研發費用里。回頭一算賬，現在9億利潤（扣除川寧），財務費用5個億（建設川寧導致的），真實研發費用6個億，合計20億，相比10年前翻倍，似乎也勉強能夠理解，可你這么直說不行嗎，非要用研發去掩飾投資川寧的巨大失誤？一年你6個億的研發費用，怎么去支撐如此之多的在研品種、尤其是單抗？
6、關于關聯交易
根據公司年報，每年大量的關聯交易，對此投資者真的不放心。
和劉總實際控制的恒輝淀粉一年1.64億的關聯交易，科倫器械0.5億關聯交易，科倫醫貿9.8億關聯交易。
希望劉總能夠澄清一下，恒輝淀粉、科倫醫貿每年銷售額多少，希望其規模很大、科倫只是恒輝淀粉、科倫醫貿的小客戶，而不是恒輝淀粉、科倫醫貿靠科倫養活。
7、關于兩個第一
大輸液第一，抗生素第一，大劉總引以為榮，小劉總認為在創新面前意義不大。事實上，都對，也都不對。
兩個第一，是穩定的現金流，很有意義。但是，壟斷的意義在于建立壁壘、其他產業投資無法介入，隨后通過提價等方式不斷提升盈利水平。然而，公司的終端用戶并非消費者，買單的是醫保，這也就決定了無論壟斷到什么程度，價格都難以提升，因而壟斷的意義也僅在于現金流，這不，醫保說要集采，馬上尿褲子。更何況，如上文所述，第一位置多年，應收賬款還這個樣子？第一多年，公司負債還是這樣樣子？
創新，是企業發展的基石，但創新和企業利潤是相輔相成的，切不可拔苗助長。對于已經兜兜圈圈繞了彎路的科倫而言，對于創新應該慎之又慎。搞研發這么多年了，非輸液一共68億收入，扣除川寧30億，一共38億，還是高開的，這份成績單實在難以讓人滿意。別擴張了，開人吧，把以有的在研品種、尤其是NDDS做出來，一步步來。
回到開題的話。
事實上，我現在還重倉著科倫。但我依然決定發布這篇負面文章。我有時都在想自己是不是氣糊涂了。我希望的是大小劉總能夠好好總結下過去，重新思考一下公司戰略。
有多少上市公司10年利潤負增長，10年從幾億負債到百億負債？有多少企業跟實際控制人一年10幾億的關聯交易？有多少企業應收賬款等于7年凈利潤？
放棄研發擴張，研發項目改砍得砍，人員該放棄的放棄，把現有的研發產品盡快推動，確實優質的項目不惜代價盡快推進。另外，請把您自己的非上市企業處理好，該關的關該停的停，把科倫放在第一位。引進一些戰略投資者，解決下科倫的資金壓力。
希望您能想明白：
您該想的不是怎么把科倫如何跨越發展、怎么追趕恒瑞，而是做好普通的一家上市公司、普通的一家藥企。當您心態和行為上轉變為做好一家上市公司、做好一家藥企，才是科倫追趕恒瑞的真正開始。
評論前必須登錄！
立即登錄 注冊