國內小核酸療法第一股瑞博生物(瑞博 小核酸)

2048字5圖，閱讀大約需要6分鐘。

文章首發于豐碩創投，2021年1月25日。

國內小核酸藥物第一股，高度稀缺性，Alnylam的小核酸藥物開發經歷顯示了這類藥物具有周期短、成功率高的特點，開發風險低。這不是明擺著的優質白馬股么？然而現實是十分殘酷的，更不用說走在前沿領域的創新藥了。

1. 瑞博生物在小核酸藥物行業的位置

2. 管理團隊

3. 小核酸藥物的風險評估

4. 估值

5. 結語

1瑞博生物在小核酸藥物行業的位置

這里按照瑞博生物的主營業務ASO/siRNA小核酸藥物來統計，目前全球約有19家公司進入到臨床階段，有10款ASO/siRNA小核酸藥物在售，75項候選藥物正在進行臨床試驗。其中臨床管線數量超過2的有7家公司，超過一大半處于剛進入這一領域，正處于新興階段。而瑞博生物通過引進3個候選藥物，再加上1個自研產品使得IND/臨床管線達到了4個，在管線數量上處于中間位置。

圖1 ASO/siRNA小核酸藥物全球研發概況（市值截至2021年1月19日，豐碩創投整理）

有兩款已經退市的ASO藥物（分別于1998年和2013年上市）未列入下圖中。按照領先產品階段，它們大約可以分為3個梯隊，上市的，2/3期臨床的，以及1期臨床的，并且從公司所在梯隊的離散程度可以大概看出候選藥物研發進度的快慢。在第2梯隊中，出現兩家中國企業，分別是瑞博生物和圣諾制藥，瑞博生物通過引進中晚期階段候選藥物，在管線所處階段上擠進了第2梯隊。

圖2 ASO/siRNA小核酸藥物賽道情況（縱坐標為領先產品所處階段，橫坐標為領先產品達到該階段的時間，面積大小為管線數量，豐碩創投整理）

這里僅從管線的數量和階段來看待瑞博生物在全球ASO/siRNA小核酸藥物賽道的情況，可以看出瑞博生物的商業運作還是很出色的，通過license-in實現彎道超車，爭當國內小核酸藥物第一股。

2管理團隊

整個管理團隊都是十分優秀的，曾在輝瑞、阿斯利康、默沙東、百健等全球知名制藥公司牽頭負責或參與創新藥物的研發、生產和銷售。對全球和中國的小核酸藥物市場擁有深刻理解，具備優秀的產品篩選和研判能力，關于這一點，我們會在下一章節展開。唯一讓投資者值得留意的是LIANG ZICAI和ZHANG HONGYAN是夫妻關系。

圖3 瑞博生物管理團隊（豐碩創投整理）

3小核酸藥物的風險評估

提到小核酸藥物，人們首先就會想起Alnylam的發跡史，它的發跡史得出來的結論就是小核酸藥物研發成功率高，POS達到62.5%，遠高于整個行業的5.7%，并且研發周期短，從臨床都獲批上市平均6年左右（根據已上市的4款siRNA藥物計算）。若真的這么美好，Alnylam的市值都漲上天了，那么小核酸藥物的風險到底該怎么評估？

圖4 Alnylam的RNAi治療平臺研發成功率（來自Alnylam公司報告）

成熟的藥物如小分子和抗體，它們針對的對象都是蛋白質，目前PDB數據庫收錄了173754個生物大分子結構，而小核酸針對的是mRNA，目前NDB數據庫收錄了1561個mRNA的二級結構。國際蛋白質結構預測競賽已經舉辦了14屆，關于RNA結構預測的國際競賽還沒蕩起水花，因此小核酸藥物的研究無論從初速度還是加速度都遠遠落后于蛋白質，這就容易產生兩個極端現象，一個是對成熟靶基因更容易同質化，大家都想耕良田；另一個是對新穎靶基因容易一騎絕塵，只有那些對該基因有獨特見解的公司才敢布局開發。

同樣以Alnylam為例，為了開發出patisiran，用ALN-TTR01和ALN-TTRsc這兩個失敗候選藥物來鋪墊；為了開發出inclisiran，鋪墊了ALN-PCS這個失敗的候選藥物；目前正在開發的VIR-2218/ALN-HBV02，同樣也鋪墊了ALN-HBV這個失敗的候選藥物。這就是小核酸藥物開荒的必經歷程，基礎研究單薄，可參考的東西太少，幾經大起大落，但更多的核心技術掌握在自身豐富的開發歷程上，龍頭效應十分明顯。更多關于Alnylam的發跡史，請查看風險的誤解：早期階段vs晚期階段。

圖5 Alnylam上市以來的股價走勢（來自雪球）

回到瑞博生物，瑞博生物的管線布局也體現了小核酸藥物的兩個極端現象。引進的3款中晚期候選藥物，都是全球唯一一個針對該基因處于臨床階段的小核酸藥物，也就是潛在first-in-class級別的，樂觀點，按照Alnylam的POS，依舊有72.89%的成功率，簡直是冒著快速跟隨的風險去做first-in-class藥物。悲觀點，SR062這款治療慢性疾病糖尿病的藥物出現過6例SAE，2例來自安慰劑組，其中1例已經證實與藥物相關，參照我們之前對Alnylam的研究，這是十分危險的信號。另外兩款藥物暫未披露SAE，能否像Alnylam幸運的另2款獲批藥物一樣，不需要鋪墊就能一次性成功上市，這時候只能請教硬幣了。

瑞博生物所有的自主研發管線都采取“搶良田”策略，針對乙肝的SR016共4家企業GalNAc綴合siRNA藥物處于臨床階段（瑞博招股說明書），其余臨床前階段的PCK9（已有上市小核酸藥物）、APOC3（已有上市小核酸藥物）、FXI（1個競爭對手處于2期）和ANGPTL3（2個競爭對手處于2期）都如此，將小核酸藥物研發的兩個現象發揮極致。

4估值

3款引進的藥物交易條款未披露，我們之前發布了2020年港股生物醫藥IPO回顧分析，研究了研發投入、市值與破發之間的關系，這里參照研發投入對瑞博生物進行估值。瑞博生物作為國內核酸第一股，但其實力目前尚未得到同行的青睞，并且IND/臨床階段候選藥物對應適應癥的預期規模并非特別大，暫且按照諾誠健華8.68%（研發投入/市值/5）的比例來算，瑞博生物2020年前9個月的研發投入為1.39億元，在此基礎上預測2020年整年的研發投入為1.85億元，得估值1.85*5/8.68%=106.57億元，科創板溢價率參照唯一一家A+H上市的生物醫藥公司，目前大約在1.32~1.42徘徊，預期市值范圍在140.67~151.33億元。

結語

在前沿的小核酸領域里，瑞博生物深諳此道，充分發揮兩個極致，希望未來能有自研的first-in-class候選藥物出現，若不經歷幾次大風大浪，國內第一的稱號難以保留。

聲明：以上內容僅供參考，不構成投資建議。

相關文章回顧

豐碩創投

豐碩創投成立于2019年，專注于大健康領域的投資。豐碩創投是一家以基本面研究為基礎的創投，注重公司長期發展價值的挖掘。通過多維度的認知和不斷自我進化構建完整的投資體系。我們有受托人基因，對資本市場有敬畏之心，把風險控制放在首位，用狙擊式打法和專業的視野持續為投資人創造價值。

來源:生活資訊網