股指期權Delta中性策略研究

Delta值為期權價格變化與其標的資產價格變化的比值。用公式表示為：Delta=期權價格變化/標的價格變化。例如，滬深300指數期權2207C4350的Delta值為0.5，即表示標的滬深300指數變動1個點時，期權價格變化0.5元。

Delta對沖即保持構建的資產組合的Delta值為零或者接近零的操作。目的是減少標的資產價格的變化對資產組合的影響。例如，一份平值看漲期權合約的Delta值為0.5，一份平值看跌期權合約的Delta值是-0.5，買入這兩份期權合約便構建了一份Delta為零值的中性頭寸。

組合優勢

利用時間流逝賺取時間價值

Delta為零的中性組合頭寸不受標的價格小幅變動的影響，但期權權利金受到時間流逝效應的影響，權利金隨著時間的推移遞減。賣出跨式組合與賣出寬跨式組合是賺取時間價值的經典案例。如交易者預期滬深300指數未來在某一價位振蕩，可以通過賣出相同數量、同一標的、相同行權價的平值看漲滬深300期權和平值看跌滬深300期權來構建賣出跨式組合。賣出一份平值看漲期權合約的Delta值是-0.5，賣出一份平值看跌期權合約的Delta值是0.5，故該組合的Delta值為0。賣出跨式組合基于對未來行情處于窄幅振蕩的預期下，利用時間的流逝來賺取時間價值。如交易者預期滬深300指數未來在某一區間振蕩，可以運用賣出寬跨式組合策略，即通過賣出相同數量、同一標的、高行權價的看漲期權和低行權價的看跌期權構建賣出寬跨式組合，保持該組合Delta值為0或者接近0，亦通過時間的流逝賺取相應的時間價值。

從波動率變化中賺取Vega收益

Delta中性策略并不是基于股票或者指數基金單一漲跌方向的策略，而是基于未來波動率的策略。如買入上證50ETF認購期權與賣出上證50ETF屬于Delta中性組合的看漲波動率的策略。賣出上證50ETF認購期權與買入上證50ETF屬于Delta中性組合的看跌波動率的策略。對于一個Delta中性的頭寸，在標的價格變動不顯著的情況下，可以從波動率變化中獲利，即賺取Vega的收益。

如何操作

在實際交易中，投資者如何構建Delta中性組合呢？

以滬深300股票組合（或ETF）和滬深300股指期權為例，下表列舉了Delta為0的中性組合策略。例如，對于擁有滬深300股票組合（或ETF）資產的投資者，可以通過賣出具有正Delta值的滬深300股指看漲期權或買進具有負Delta值的滬深300股指看跌期權，使得整個資產組合的Delta值接近0。

值得注意的是，因為標的價格、波動率、時間等因素的變化，所構建的Delta中性組合的Delta值也處于不斷變化之中。因此，需要通過調整持倉來維持Delta中性或者接近中性。具體來看，Delta對沖又可以分為靜態對沖和動態對沖。

表1：以滬深300股票組合（或ETF）和滬深300股指期權為例的Delta中性組合策略

靜態Delta中性對沖是指交易員在開倉時，所構建的組合策略符合Delta數值為0或者接近0，開倉后到平倉前，不再對持倉進行任何調整。而動態Delta中性對沖指隨著標的價格、波動率、時間等因素的變化，當投資組合偏離Delta中性狀態時，通過動態買賣標的資產，實現總頭寸Delta為0或者接近0，需要不斷進行頭寸調整。對于期權的做市商以及場外期權賣方，動態Delta中性是運用普遍和頻繁的策略之一。

可見，希臘字母Delta在期權操作中發揮著至關重要的作用，通過構建Delta中性的資產組合，可以減少標的資產價格變動對頭寸的影響。（作者單位：安糧期貨）

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?來源：期貨日報